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銀行間債市添丁:資產(chǎn)支持票據(jù)探路中國式資產(chǎn)證券化

日期:2012.08.06 閱讀:4249

  醞釀多年的資產(chǎn)支持票據(jù)(ABN)終于落地。經(jīng)中國人民銀行備案同意,8月3日,中國銀行間市場交易商協(xié)會(下稱“交易商協(xié)會”)正式發(fā)布《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》(下稱“指引”),即日起施行。
  資產(chǎn)支持票據(jù),是指非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的,由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款支持的,約定在一定期限內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具。
  受制于國內(nèi)資產(chǎn)證券化相關(guān)法律制度缺失,交易商協(xié)會不強制要求基礎(chǔ)資產(chǎn)“出表”(風(fēng)險隔離),這一創(chuàng)新之舉雖增加了潛在的不確定性,卻難得為非金融企業(yè)資產(chǎn)證券化打開了大門。

  銀行間債市再擴容

  從屬性上講,與短期融資券、中期票據(jù)、超短期融資券、定向工具相同的是,資產(chǎn)支持票據(jù)仍是一種債務(wù)融資工具,通過交易商協(xié)會注冊發(fā)行。由于未設(shè)主體評級要求,并且允許私募發(fā)行,這一新品種供給空間廣闊。
  與其他債務(wù)融資工具相比,資產(chǎn)支持票據(jù)最大的不同在于“由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款支持”。所謂基礎(chǔ)資產(chǎn),是指符合法律法規(guī)規(guī)定,權(quán)屬明確,能夠產(chǎn)生可預(yù)測現(xiàn)金流的財產(chǎn)、財產(chǎn)權(quán)利或財產(chǎn)和財產(chǎn)權(quán)利的組合。
  指引規(guī)定,“基礎(chǔ)資產(chǎn)不得附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或其他權(quán)利限制”,即通常所說“干凈的基礎(chǔ)資產(chǎn)”;同時規(guī)定,發(fā)行人應(yīng)制定切實可行的現(xiàn)金流歸集和管理措施,對基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流進行有效控制,對資產(chǎn)支持票據(jù)的還本付息提供有效支持。
  為何推出資產(chǎn)支持票據(jù)?交易商協(xié)會相關(guān)負(fù)責(zé)人表示,我國企業(yè)存量資產(chǎn)的使用效率明顯低于成熟市場,用金融工程技術(shù)盤活這類資產(chǎn),有利于提升企業(yè)存量資產(chǎn)的利用效率,拓寬企業(yè)融資渠道。
  目前,銀行間債券市場信用級別低于AA的企業(yè)發(fā)行較為困難,但這類企業(yè)擁有一部分有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn),可以用證券化技術(shù)剝離出來,使原來難以發(fā)行的信用債,轉(zhuǎn)化為債項評級相對較高的證券化產(chǎn)品,以緩解低信用評級企業(yè)的融資狀況。
  在交易商協(xié)會看來,資產(chǎn)支持票據(jù)的推出將為市場引入結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品,有利于進一步發(fā)揮場外金融市場優(yōu)勢、滿足發(fā)行人和投資人的個性化需求。
  上述負(fù)責(zé)人并稱,在當(dāng)前宏觀環(huán)境下,通過金融產(chǎn)品創(chuàng)新提升資產(chǎn)利用效率、加強金融支持實體經(jīng)濟的力度和及時性,正是落實“穩(wěn)增長”部署的具體措施。
  資產(chǎn)支持類產(chǎn)品發(fā)端于美國的住房抵押貸款證券化(MBS)。據(jù)美國證券業(yè)和金融市場協(xié)會(SIFMA)的統(tǒng)計,2011年美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模為1.7萬億美元,僅次于美國國債的發(fā)行量;在存量上,占據(jù)同期債券總存量的28%。

  資產(chǎn)證券化探路

  爭議頗大的是,交易商協(xié)會的這份指引僅規(guī)定“企業(yè)發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)應(yīng)設(shè)置合理的交易結(jié)構(gòu),不得損害股東、債權(quán)人利益”,并未強制要求設(shè)立具有破產(chǎn)隔離作用的特殊目的載體(SPV),即發(fā)行人可以自主選擇基礎(chǔ)資產(chǎn)是否“出表”,是否需要承擔(dān)連帶責(zé)任。
  顯然,這一規(guī)定不符合國際上通行的資產(chǎn)證券化(ABS)模式。設(shè)立SPV被視為ABS的核心環(huán)節(jié),旨在使接受證券化的資產(chǎn)和原始權(quán)益人的其他資產(chǎn)之間實現(xiàn)風(fēng)險隔離,但SPV與我國現(xiàn)行的公司法、破產(chǎn)法存在沖突。實際上,在我國信貸資產(chǎn)證券化的試點過程中,SPV缺失的問題一再被提及,最終通過信托形式得以暫時解決。
  這決定了資產(chǎn)支持票據(jù)與ABS在法律、會計和市場上差異顯著。中誠信資訊科技公司副總裁郇公弟認(rèn)為,ABS在法律上要風(fēng)險隔離、有限追索權(quán),與發(fā)起人、發(fā)行人無關(guān);會計上要從發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中移除,風(fēng)險回報真實轉(zhuǎn)讓;市場上要公開發(fā)行和上市。
  “有些激進和倉促了,資產(chǎn)證券化中有關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)、真實交易的很多問題都還沒有解決就推出這樣的‘票據(jù)’,缺乏基本理論和實踐支撐?!币晃荒涿慕鹑跇I(yè)內(nèi)人士說。
  對此,交易商協(xié)會上述負(fù)責(zé)人解釋稱,在起草資產(chǎn)支持票據(jù)指引時,“充分考慮了當(dāng)前推進資產(chǎn)證券化面臨的實際法律環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境,在基礎(chǔ)資產(chǎn)類型、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計等方面進行了包容性規(guī)范”。
  一位交易商協(xié)會內(nèi)部人士向《第一財經(jīng)日報》記者表示:“我國的資產(chǎn)證券化怎么做,是否合法,沒有依據(jù);在此過程中的資產(chǎn)注入、交易和轉(zhuǎn)移等,還有很多法律問題亟待解決。因此,必須探索中國特色的資產(chǎn)證券化之路?!?BR>  “再次呼吁加強投資者保護機制?!毙ざ魍顿Y咨詢有限公司合伙人佟瀚告訴記者,監(jiān)管部門應(yīng)著重體制和機制的改革與創(chuàng)新,而不是一味在產(chǎn)品上進行創(chuàng)新;產(chǎn)品再好,保護機制沒有跟上,其前景仍不容樂觀。

  擠壓信托空間

  盡管面臨上述種種不足,資產(chǎn)支持票據(jù)的推出,仍然引發(fā)了金融市場的廣泛關(guān)注。由于資產(chǎn)支持票據(jù)對債權(quán)信托產(chǎn)品存在替代效應(yīng),信托公司被認(rèn)為首當(dāng)其沖。對保險公司、券商和基金公司而言,資產(chǎn)支持票據(jù)恐將擠壓其債權(quán)產(chǎn)品創(chuàng)新空間。
  按照指引對基礎(chǔ)資產(chǎn)的定義,既涵蓋了收益類資產(chǎn),例如租金收入、高速公路收費權(quán)、地鐵票款收入等,亦涵蓋了應(yīng)收賬款類資產(chǎn),比如承兌匯票、貨物應(yīng)收款、建設(shè)轉(zhuǎn)移合同債權(quán)(BT合同)等。
  交易商協(xié)會上述負(fù)責(zé)人指出,較為寬松的資產(chǎn)范圍界定,“為今后在《資產(chǎn)支持票據(jù)指引》框架下根據(jù)不同類型的資產(chǎn)設(shè)計不同類型的創(chuàng)新產(chǎn)品預(yù)留空間?!?BR>  一位銀行業(yè)人士表示:“從范圍上來看,資產(chǎn)支持票據(jù)基本可以替代債權(quán)類信托,同時券商、基金做債權(quán)產(chǎn)品的空間也被擠壓了。由于在銀行間市場發(fā)行,其規(guī)??梢苑诺煤艽蟆!?BR>  “是否會全面取代信托,還要看發(fā)債門檻和條件?!绷硪晃粯I(yè)內(nèi)人士稱,“可以預(yù)見的是,各類金融機構(gòu)對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的爭奪將越來越激烈,其定價也會逐漸下行?!?BR>  同樣值得關(guān)注的是,地方政府融資平臺有望成為資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行主力。據(jù)媒體報道,中信證券將于近日推出3只資產(chǎn)支持票據(jù),發(fā)起人分別為南京公用控股(集團)有限公司、寧波城建投資控股有限公司和天津市房地產(chǎn)信托集團。