摘要：本文對我國 “準市政債”的現(xiàn)狀及目前的政策導向做了簡要闡述，對推行市政債的益處及主要障礙做了分析，并對未來我國的市政債前行之路進行了推想。
一、引言——有關(guān)我國“準市政債”的相關(guān)分析
目前，我國沒有嚴格意義上的市政債券，地方政府發(fā)行債券的品種主要為地方融資平臺發(fā)行的企業(yè)債券和地方政府（目前僅限于上海市、浙江省、廣東省、深圳市、江蘇省、山東?。┳孕邪l(fā)債兩種，其中企業(yè)債券融資類似于一般責任債券和稅收支持債券的混合體，而自行發(fā)債的債券在很大程度上類似于稅收支持債券（因其由中央財政兜底及債券額度限制而區(qū)別于通常意義上的稅收支持債券）。形成我國特殊的“市政債券”的情形的主要原因在于：第一，法律層面，現(xiàn)行預算法規(guī)定“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”；第二，支出層面，中央和地方政府財權(quán)和事權(quán)的不相匹配，盡管轉(zhuǎn)移支付可以緩解部分地方支出壓力，但畢竟難以做到綜合權(quán)衡各市縣以至于各省的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、項目建設(shè)需求及所對應(yīng)的資金需求。
基于地方政府城鎮(zhèn)化建設(shè)的資金需求及地方政府債務(wù)突出的問題，中央政府近段時間多次提出要為城鎮(zhèn)化建設(shè)建立多元可持續(xù)的資金保障機制，在去年年底的中央城鎮(zhèn)化工作會議中就提出要建立地方債券發(fā)行管理制度。盡管目前推進地方政府發(fā)行市政債券需要破除諸多障礙，然而隨著新一輪改革的不斷深化，隨著政府和市場關(guān)系的進一步理順，我國也必將推行地方政府的市政債融資模式。下文就市政債的優(yōu)點、在我國推行的制約因素及未來可能的市政債模式進行展望。
二、推行市政債的益處
將地方政府的項目收益?zhèn)ǔ５钠髽I(yè)債券分離，或由地方政府收入支持發(fā)行一般責任債券，形成獨立的債券品種，有利于市場區(qū)分風險、匹配收益，有利于中央及地方政府宏觀把握、控制債務(wù)，有利于豐富投資者投資標的、分散市場風險。
（一）區(qū)別對待、稅收優(yōu)惠
對市政債券同企業(yè)債券分離，有助于區(qū)別對待市政債券及企業(yè)債券，充分考慮企業(yè)同地方政府財稅收入、破產(chǎn)及收入彈性等經(jīng)濟因素的不同；通過免收或少收利息收益稅，有利于吸引投資者選擇名義利息較低的市政債券。
通常而言，由于地方政府可以采取提高稅費或是通過其他途徑獲得收入（如土地出讓金及預算外收入等），此外，盡管彈性較低，中央政府對地方政府在一定程度上有著資金支持，地方政府的收入較普通企業(yè)而言更富有彈性且破產(chǎn)的概率極低，因此政府債券的評級相對而言會高于企業(yè)債券，違約的風險較低。在市政債券的利息稅方面，中央政府和地方政府可同時或分別給予稅收優(yōu)惠，通過不同程度的稅收優(yōu)惠也有利于政府部門把控市政債券的發(fā)行成本從而調(diào)節(jié)一般責任債券或是稅收支持債券的發(fā)行規(guī)模及發(fā)行頻率。
（二）債務(wù)透明、風險把控
我國現(xiàn)行地方政府的債務(wù)相對而言不夠透明和規(guī)范，極端情況下甚至連地方政府自身對其債務(wù)情況亦不甚明了，若限定地方政府只能通過市政債等公開渠道融資，則不僅有利于形成公開透明的地方政府資產(chǎn)負債表，而且有利于地方政府采取并堅持合理的城建規(guī)劃，杜絕“規(guī)劃年年變、拆了建、建了拆”等不合理現(xiàn)象。債務(wù)公開透明的前提下，有利于政府預算支出的合理編制，更好的實現(xiàn)地方財力與建設(shè)資金和建設(shè)期限的匹配，降低地方系統(tǒng)性金融風險，也更有利于上級政府對區(qū)域性或是全國性地方政府的綜合金融風險的把控。
目前，我國地方政府的融資渠道主要通過銀行獲得，主要為銀行貸款，即便是目前地方融資平臺發(fā)行的企業(yè)債券，主要的銷售市場仍為銀行間市場，主要的購買者則為各商業(yè)銀行或政策性銀行，這不利于風險的分散，若發(fā)生地方債務(wù)違約，極容易造成金融系統(tǒng)的核心銀行系統(tǒng)的不穩(wěn)定并造成連鎖反應(yīng)。從西方市場特別是美國市場的經(jīng)驗來看，通過建設(shè)市政債券市場，利用稅收政策或其他手段進行調(diào)節(jié)，市政債券的持有者將主要為個人投資者，這樣有利于風險從金融系統(tǒng)、特別是銀行系統(tǒng)的流出，從而更好的維護整個市場及投資者的利益。
（三）豐富品種、分類控制
市政債券的資金用途不同于通常的企業(yè)債券，主要在于政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、政府公共職能支出（醫(yī)療、教育等），這些項目通常而言周期較長、收益較低或無收益，但基于地方政府的信用，風險相對企業(yè)債券低，收益相對偏低或持平（考慮利息的稅收減免政策）；風險相對國家債券高，收益也相對較高?；趯︼L險和收益的綜合分析，市政債券給予了投資者介于普通企業(yè)債券與國債之間的風險、收益選擇，增加了投資者債券期限的選擇，有利于投資者構(gòu)建收益、久期、風險相匹配的債券投資組合。
從政府角度而言，市政債券有利于形成一般責任債券與稅收支持債券等資金來源及保障分類監(jiān)管的模式，從而更好的區(qū)分項目風險與地方財力風險，對于城建項目而言，根據(jù)其建設(shè)期限合理的設(shè)置債券期限，有利于改變目前的債券融資期限較為單一的現(xiàn)象，實現(xiàn)項目建設(shè)、收益與債券三者的匹配，從而降低地方財政壓力，并減少因期限錯配而產(chǎn)生的不必要的利息費用。
三、邁向市政債過程中的制約因素
我國的資本市場發(fā)展相對較晚，債券市場盡管發(fā)展迅速，但較成熟、發(fā)達的市場仍有一定的距離，在通往市政債的道路上，還有諸多的障礙需要克服。
（一） 地方債務(wù)規(guī)模過大
根據(jù)審計署公布的數(shù)據(jù)，截至2013年6月底，全國各級政府負有償還責任的債務(wù)206988.65億元，負有擔保責任的債務(wù)29256.49億元，可能承擔一定救助責任的債務(wù)66504.56億元，合計30.27497萬億元。其中地方政府負有償還責任的債務(wù)108859.17億元。而根據(jù)國家審計署2013第24號公告，審計署對36個地方政府本級（含15個省會本級）2011年政府性債務(wù)的審計結(jié)果，有16個地區(qū)債務(wù)率超過100%，有20個地區(qū)償債率（當年還本付息額與地方政府綜合財力的比率）超過20%，15個省會城市本級中14個省會城市本級政府負有償還責任的債務(wù)已逾期181.70億元。
從審計署公布的數(shù)據(jù)來看地方政府債務(wù)主要呈現(xiàn)以下特點：總體可控、局部過重、隱藏債務(wù)龐大。龐大的地方政府債務(wù)是通向市政債券的一大攔路虎，主要在于市政債券發(fā)行機制的核心在于地方資產(chǎn)負債表的公開透明。從目前的地方政府債務(wù)情況看，對于多數(shù)地方政府而言，在現(xiàn)今經(jīng)濟下行壓力較大的情形下若公開透明其債務(wù)，則很大可能將難以融入城建資金，筆者以為，這是短期內(nèi)制約市政債在全國范圍內(nèi)展開的主要因素。
（二） 政治、法律體系因素
我國的政治及法律體系的發(fā)展不同于西方發(fā)達國家，政治體系方面，作為社會主義國家，盡管我國推行市場經(jīng)濟，政府行政干預方面遠遠強于資本主義國家，在十八大及十八屆三中全會后，國家會逐漸減少行政干預，而加強對稀缺資源、區(qū)域發(fā)展及收入分配方面的管控，這點對市政債的逐步推行而言是利好因素。我國同德國、日本一樣采用城市法體系（Civil Law），而美國、英國等國家采用普遍法體系（Common Law），從市場的發(fā)展來看，采用普遍法體系的國家更注重契約精神，債券市場的發(fā)育要好于城市法體系國家。作為城市法法系的一員，我國的市政債市場欲達到同美國相同的發(fā)達程度從法學角度而言可能有較大難度，但通過合理的模式建立市政債市場，綜合吸收他國的先進經(jīng)驗并結(jié)合本國特點，應(yīng)該可以取得良好的成果。
（三） 市場結(jié)構(gòu)
我國尚處于發(fā)展中國家階段，更多的企業(yè)依賴于股市融資而非債市融資，期限較為長久的市政債券不能完全為市場所接受，利率的定價體系尚未實現(xiàn)市場化，這些都制約了市政債券的產(chǎn)生。隨著我國經(jīng)濟的進一步發(fā)展，逐步踏入發(fā)達國家序列，債市、特別是市政債券市場必將有較大的進展。這里，市政債券市場的發(fā)展包含市場容量的發(fā)展和市場質(zhì)量的發(fā)展，主要體現(xiàn)在市政債的債券市場規(guī)模、市政債券期限、利率機制、債券附加條件等。
（四） 信用體系建設(shè)
信用體系的建設(shè)主要是市場自身信用體系的建設(shè)和外部評級體系的建設(shè)。市場自身信用體系的建設(shè)主要是自身規(guī)范、透明、公開的信息通報機制及市場監(jiān)督主體對市場參與者的行為的信用機制的建立。市場對債券發(fā)行主體或債券債項的認知很大程度來源于第三方機構(gòu)的信用評級，因此，大力發(fā)展信用評級有利于投資者更好的認識市政債券的風險性。
目前，我國正逐步建立起信用體系，但還需各部門分享信息、逐步完善，而第三方信用評級主要在于企業(yè)的評級，較少涉及政府的評級，借鑒美國市政債券的雙評級經(jīng)驗，我國一方面需大力發(fā)展信用評級機構(gòu)對地方政府信用的評級的規(guī)范和行業(yè)標準的確立，另一方面需發(fā)展數(shù)家合格的地方政府的主體及債券債項評級的第三方評級機構(gòu)并確立諸如雙評級制度類似的地方政府信用評價體系。
四、結(jié)語----發(fā)展有中國特色的市政債券市場
綜合考慮我國的現(xiàn)行地方政府經(jīng)濟情況、資本市場發(fā)育情況、我國的政治、法律體系及信用體系的建立情況，我國的市政債券市場的最終確立將不是一蹴而就的，而是中長期的過程，在市政債券市場的建立過程中，較大的可能性采取分類試點、逐步推進的方式，筆者以為最初以經(jīng)濟較為發(fā)達、負債率較低的省市政府開展，最終市政債券債券發(fā)行的主體的行政級別可能最低低至縣級。在融資渠道方面，可能綜合吸收美國與德國的市政債市場的優(yōu)點和模式，較美國的市政債市場更加注重特定銀行系統(tǒng)的功能，對應(yīng)在中國，可能的方向為相關(guān)政策性銀行的綜合監(jiān)管和代理融資。
隨著市政債市場發(fā)展的深入，政府部門與市場監(jiān)督將并重，政府部門應(yīng)著重加強信息的及時、透明、公開的發(fā)布，通過市場化的手段綜合管理資金的融入和使用。市場信用體系的建設(shè)必將隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展而不斷完備，第三方評級機構(gòu)將逐步形成對地方政府評級的規(guī)范和行業(yè)標準，并對應(yīng)市政債建立起適當?shù)碾p評級的評級機制。
