2016年4月8日，2016年中國資產證券化論壇年會在北京舉行，本屆年會的主題是國際借鑒，穩(wěn)健發(fā)展。
原國開行副行長、中國資產證券化論壇理事會聯(lián)席主席高堅針對中國資產證券化所面臨的形勢和未來發(fā)展趨勢發(fā)表了自己的看法。
他表示：“資產證券化，恰恰是金融市場深化的一個表現，剛才我講到了證券化是各種股權、債權、遠期、不確定性，甚至是違約等等都可以做成產品，做成CDO、CDS這些，汽車貸款，租房抵押貸款，凡是有現金流的都可以做證券化，而我們當前中國經濟轉型，原有大的國企，大的民企都有大量的資產不能流動，這是美國金融危機，為什么美國會回升的很快，其實它有發(fā)達的資本市場，這個資本市場，因為非常發(fā)達，它可以迅速的去杠桿，去庫存，把重資產轉成輕資產，輕裝上陣，經濟恢復發(fā)展。而我們市場不夠發(fā)達，就轉的很慢，很多大的國企重資產，你說把它關了，那么多的工人就業(yè)，就有很大的政治和社會問題。債轉股過去我們用過，如果不用市場的辦法，也只是把困難推給后人，也不一定是最佳的選擇。所以我覺得能把資產證券化更好的運用起來，我覺得在中國經濟結構轉型中去杠桿去產能，改變過去用行政辦法，通過市場的辦法做，我覺得會做得更好。我非常高興看到，資產證券化，從原來之政府推動，現在變成民間社會組織、市場，甚至國內國外合作，共同推動這個事業(yè)發(fā)展，我覺得前途有希望。這里面有幾個問題，要發(fā)展這個市場，第一我覺得要有創(chuàng)新，要鼓勵創(chuàng)新”
以下為會議實錄：
各位來賓，女士們先生們，大家上午好，非常榮幸能出席這次2016年資產證券化論壇的年會。我想講一下，中國資產證券化所面臨的形勢和未來發(fā)展趨勢。講到資產證券化，是資本市場發(fā)展的重要階段。中國金融市場的發(fā)展，我自己把它劃分為三個階段。
第一個階段，就是應該說從建國到80年代末期，我們中國沒有真正意義的金融市場，這個時期，我們一般把它稱為金融壓抑的時期，它的特點就是在計劃經濟的條件下，國家動員一切金融資源，主要是金融儲蓄，用于國家急需的重點建設上去，那就是資金要保國營企業(yè)，他們的投資，盡管改革開放以后，應該說金融業(yè)有了一定的發(fā)展，但是整個80年代，我們沒有真正意義的金融市場，81年開始恢復發(fā)行國債，大家知道都是通過非市場化的，就是行政分配的方式，一直到1990年，也就是說，有十年的時間，是通過行政分配的辦法，來發(fā)行國債的。那么當時也沒有股票交易所，銀行存貸款的利率是由國家控制的，利率相對來說給國企的利率相對比較低，因為國企的效率也相對比較低，銀行又都是國有銀行，在80年代，我們知道四大專業(yè)銀行，在當時叫專業(yè)銀行，他們是按照領域分的，來分配金融資源，在雙軌制階段，特別是市場化改革開始，一直到去年我們存款利率放開，這樣一個時期，90年代我們發(fā)生很多，在金融市場重要的事件，第一個事件是兩個交易所的建立，上海證券交易所和深圳證券交易所。當時是地方政府的努力，學術界的努力，當時是厲以寧老師，創(chuàng)造股份制，為國企改革提供一條新的道路。然后是91年的國債市場化改革，從91年到96年，基本上實行國債發(fā)行的市場化，以及二級市場的交易，這有大約六年的時間。1993年和94年有財政體制改革和金融改革，這個改革大家知道，94年的金融體制改革，首先人民銀行變成中央銀行，行使中央銀行職能，成立三大政策性銀行，開發(fā)銀行，進出口銀行和農業(yè)發(fā)展銀行，專業(yè)銀行變成為商業(yè)銀行，跨行業(yè)，成為互相可以競爭的商業(yè)銀行，但也還是國有商業(yè)銀行為主體，我覺得這是一個金融體制很大的進步。從監(jiān)管方面，出現了證券委、證券辦、證監(jiān)會，以后銀監(jiān)會和保監(jiān)會，所以金融體制的管理框架也逐漸形成。
那么96年國債市場化以后，我們就有了市場化的利率，在這之前，國債的利率是由國務院和人民銀行，主要是國務院來確定。大體上參照，比人民銀行存款高一到兩個百分點，因為存款是計劃利率，所以國債也是計劃利率，當然96年國債通過招標發(fā)行，就出現了真正的市場利率，為什么我說這一階段是雙軌制呢？實際上國債市場化利率以后，企業(yè)債也逐漸通過在市場中發(fā)行，它們代表供求之間競爭產生的價格，銀行貸款利率由央行確定的計劃利率之間，它們是不一致的。所以國開行做貸款是按照央行確定的利率，我的常常有一些客戶，像鐵道部、三峽、廣河早期大的客戶，他們也發(fā)企業(yè)債，國開行給他們做承銷，承銷這個債券，我們發(fā)現利率就比貸款利率要低，比方說當時鐵道部發(fā)的債是4.5，貸款就是5.5，甚至到6，那就差一到兩個百分點，這樣的水平，所以很多大企業(yè)具有發(fā)債能力，也就是能得到發(fā)改委的批準，進入市場發(fā)債的這樣一些主體，就寧愿去發(fā)債，而減少貸款，這種雙軌制對于計劃經濟的央行存貸款利率有一定壓力的。
這樣應該說，利率市場化逐漸的進入了央行的議事日程，經過這些年央行不斷努力，從貸款利率到存款利率，一步一步的到去年，應該說基準利率算市場化了。但是距離真正的市場化，還有一個階段，因為還有一些央行的調控，來控制利率水平，所以還不完全由市場供需來決定。但是從此以后，我們進入了金融市場發(fā)展的第三階段。
第三階段會有哪些變化呢？從前年起，我一直說這樣一個觀點，現在看見，我覺得很多也被證明了，這個觀點就是，隨著利率市場化，銀行的貸款逐漸的向公司債的方向轉化。銀行的存款逐漸向理財的方向轉化。那么貸款向公司債方向轉化，會使企業(yè)債公司債這個市場得到迅速發(fā)展，存款向理財方向轉化，對基金業(yè)的發(fā)展，比如說對沖基金，貨幣市場基金，甚至其他的資產管理等等的發(fā)展，奠定了基礎，因為他們是他們的下游。我覺得這個趨勢，在過去幾年，已經有了很快的發(fā)展。而我們前幾年看到的所謂的非標，影子銀行這些，其實恰恰反映了我們的利率沒有完全放開，很多投資，就從銀行轉移出去，從表內變到表外，尋找更有價值的機會。我們也看到中國的股票投資者，基本都是個人投資者，他們不懂上市公司，更不懂金融市場，甚至不懂基本的經濟知識，什么理發(fā)的，修自行車都去買股票，這些不懂的人他們看什么？他們看人民日報的社論，領導人的講話，特別是證監(jiān)會領導人的講話，看這些來決定投資，我們這個市場就有很大的風險，不穩(wěn)定。如果市場按照我說的這個方向發(fā)展，將來個人投資者，股票投資者，就變成了投資各種理財，主要是各種基金?；鹜ㄟ^資產組合，專業(yè)資產組合，提供一定回報下的風險最小，或者一定風險上的回報最高，這樣的產品，來適應不同的投資者，我覺得我們市場，就會向更加健全健康的方向發(fā)展。大家看到前幾年有房地產熱，股票熱，歸根結底是你利率沒有放開，把存款轉成投資股票，專程投資房地產，把房地產當做儲蓄，當做一種投資選擇，所以隨著利率逐漸市場化，我覺得這種造成股票不合理的過熱，房地產不合理過熱的基礎，逐漸的降低，所以我覺得這個發(fā)展是健康的，是正確的，而且是必然的。說到金融市場的發(fā)展，還有很多人把金融市場看成是虛擬市場，我是不太贊成的，我覺得沒有說到金融市場的本質，其實金融業(yè)的出現，金融市場的發(fā)展，代表了經濟發(fā)展的制度變化的一種客觀規(guī)律。那么證券化，恰恰使他們這些與金融有關的，比方說債權、債務、股權等等，把他們證券化，變成可以交易。其實我們經濟市場，各種商品市場的發(fā)展，也經歷了同樣的過程，就是專業(yè)化，專業(yè)化以后，增加了勞動生產率，但是專業(yè)化以后，就需要更多的交易，交易成本就增加了。所以后來努力，降低交易成本的努力。你看金融市場發(fā)展的方向，也一定是這樣，比方說股票就是股權的證券化，債券就是債權的證券化，期貨就是遠期合同的證券化，期權就是不確定性的證券化，通過證券化以后，可以通過市場交易，他們有了價格。好處是，他們更方便交易，都進入市場了。壞處是，就是風險和他們價格之間這個關系，是投資者越來越看不清楚了，這就是為什么導致美國出現這次次貸危機。香港的典型債，都是投資者看不懂，但是這個發(fā)展的規(guī)律，也是必然的。
那么在中國，我們就出現了2000年中期資產證券化的試點，代表我們認為，在中國發(fā)展市場的條件，也基本具備，2000年中期，我們做了很多事情。在金融市場發(fā)展過程中，剛才說到了證券化，使各種產品能夠得以交易。當然是交易的效率越高。這個市場發(fā)展方向越確定。所以這些年來，我們看到資本市場有了更大的發(fā)展，有人說，中國的金融市場發(fā)展方向，還要以銀行為主體，向日本和歐洲那樣，這次歐洲的主權債務危機證明，這種方向就有問題，因為歐洲主權債務危機出現以后，還是由銀行來認購主權債，而銀行又受到資本充足率的限制，所以很難承擔更多的債，所以歐洲也要向資本市場一體化方向發(fā)展。美國大的銀行，基本上都是投行，而商業(yè)銀行沒有大的銀行，小銀行，社區(qū)銀行有，他們有固定的客戶，這也就意味著，中國的銀行業(yè)，隨著競爭，存款的利率上升，貸款利率下降，利潤就會大幅度下降，其實兩年前，我當時提到，今年第一季度看的更明顯，銀行的利潤已經越來越低了，在1%以下，這樣一個利潤水平，也恰恰說明，金融市場一定向著這樣一個方向發(fā)展，就是銀行業(yè)逐漸向資本市場為主體的這樣一個金融市場結構發(fā)展，我們中國這些銀行，已經意識到這一點了，他們一個是把商業(yè)銀行業(yè)務逐漸向信用卡結算和消費者服務方向發(fā)展。另一個，就是發(fā)展租賃、信托、證券、投資，這些業(yè)務，開發(fā)銀行也有一托二，有租賃，各個大商業(yè)銀行也都收購了，現在實際上形成了混業(yè)經營的這樣一種格局，這也就要求監(jiān)管方面格局要有新的變化，分業(yè)監(jiān)管不適應了，領導層也在研究考慮監(jiān)管的變化。所以我覺得中國金融市場，現在面臨大的變革時期，這個變革是不可避免的，但是我們要看清形勢，順應形勢。
資產證券化，恰恰是金融市場深化的一個表現，剛才我講到了證券化是各種股權、債權、遠期、不確定性，甚至是違約等等都可以做成產品，做成CDO、CDS這些，汽車貸款，租房抵押貸款，凡是有現金流的都可以做證券化，而我們當前中國經濟轉型，原有大的國企，大的民企都有大量的資產不能流動，這是美國金融危機，為什么美國會回升的很快，其實它有發(fā)達的資本市場，這個資本市場，因為非常發(fā)達，它可以迅速的去杠桿，去庫存，把重資產轉成輕資產，輕裝上陣，經濟恢復發(fā)展。而我們市場不夠發(fā)達，就轉的很慢，很多大的國企重資產，你說把它關了，那么多的工人就業(yè)，就有很大的政治和社會問題。債轉股過去我們用過，如果不用市場的辦法，也只是把困難推給后人，也不一定是最佳的選擇。所以我覺得能把資產證券化更好的運用起來，我覺得在中國經濟結構轉型中去杠桿去產能，改變過去用行政辦法，通過市場的辦法做，我覺得會做得更好。我非常高興看到，資產證券化，從原來之政府推動，現在變成民間社會組織、市場，甚至國內國外合作，共同推動這個事業(yè)發(fā)展，我覺得前途有希望。這里面有幾個問題，要發(fā)展這個市場，第一我覺得要有創(chuàng)新，要鼓勵創(chuàng)新。
第二，監(jiān)管要把資產證券化的基礎設施，稅收、會計，投資人的準入，對發(fā)行人的監(jiān)管要求、信息披露等等，這些也都要有新的發(fā)展。那么我們應該認識到，資產證券化，它是金融市場的進步，但是我剛才提到了，它會造成我們對金融產品它的風險和它的回報之間，可能脫節(jié)。因為它的風險的復雜程度更難意識到，像美國金融市場投資者，肯定比中國成熟的多，但是這次次貸危機看，他們最終也無法去認識那些復雜的CDO、CDS，當然美國的評級機構，三大評級機構，把他們都評成AAA級，這樣投資者更加混淆了，所以評級也是很重要的因素，我們中國人做這些，要很好的學習美國這方面的經驗和教訓，可以總結起來，能夠做得更好。
這次美國的次貸危機中，那些CDO、CDS，香港的典型債老百姓根本看不懂的，雖然后面附了很復雜的法律條文，投資者不是那么懂法律，那些條文字很小，不容易看懂。CDO這種東西，就更復雜了，CDO、CDS，但是我們不能認為有這樣的問題，我們就知難而退，不往前走，其實金融市場發(fā)展的規(guī)律，我剛才講到了，一定是向這個方向發(fā)展，所以有英國到美國的金融革命，很多人都把這次美國的次貸危機，歸結為金融革命中，金融革命中，有金融管制放松，金融產品多樣化，金融創(chuàng)新，歸結為金融管制的放松，我覺得是有一定道理的。
但是金融管制的放松，實際上也是對金融業(yè)的發(fā)展起到很大的積極作用，這里面放松哪些，哪些在一定程度上，還要加強監(jiān)管等等，這些我們要很好的總結，我記得索羅斯當時在提到美國金融危機的時候，他說就像游船下面有很多倉，為什么有很多倉，他們是隔離的，說有一個倉漏油，其他還是不漏的，所以如果你把它們全部打通，所以美國就廢除了一個法案，可能也是有一定的問題。但這些東西，都要發(fā)展的看，要認清它的規(guī)律，而不是形而上學固定的看，這樣就會限制它的發(fā)展，所以我覺得這次會，對很多這樣的重要問題，有一個比較清晰的認識，我希望這個會，能掀起我們對這些問題，不是僅僅資產證券化本身，而是整個金融市場的發(fā)展，提供一些更好的思路。謝謝！
